stETH / ETH “脱钩”进行时，是以太坊多头的灾难还是机会？

编译及整理：比推 Mary Liu

stETH / ETH “脱钩”是加密交易员关注的最新事件。

stETH 是由 ETH 1:1 支持的衍生代币，在 Lido Finance 平台上质押 ETH 的用户将获得 stETH作为回报。stETH 可以在许多生态系统应用程序中使用，例如 Curve、AAVE 和 Sushiswap。 用户能够从这些协议的年化收益率（APR）中受益，同时继续在他们的以太坊上获得质押奖励。

在其历史的大部分时间里，stETH 的交易价格与 ETH 持平——价格下跌从 Luna/UST 崩盘开始，过去 24 小时内，stETH / ETH 的比例本月第二次降至 5%，在撰写本文时，价差略微回升至 3.9%。

stETH / ETH如何继续波动，以及这对以太坊持有者意味着什么，在未来几天可能会引起越来越多的关注。

这篇文章分为三个部分：

• stETH 与 ETH 的关系是什么（不是“挂钩”）？
  

• 最新的链上活动
  

• 市场参与者是谁并预测他们的行为
  

stETH：ETH，什么才是合适的价格？

关于 stETH 的常见误解是价格与 ETH 必须是“挂钩”的，市场参与者的博弈论类似于 UST。

这是错误的。

stETH 与 ETH 的挂钩方式与稳定币与其基础抵押品挂钩的方式不同，stETH 没有“必要”与 ETH 价格保持紧密相关。不管它是在 ETH 价格以下波动 90% 还是在其之上波动 50% 都没有关系。不能因为价格走势而丧失信心。

stETH 完全由信标链上的 ETH 支持，如果 stETH 的价值进一步下跌，对于当前持有者来说，这不一定是问题。每个代币都有 1 个 ETH 支持，当赎回日期生效时，底层抵押品将可用。 整理来说影响价格的因素有：

• 低流动性折扣（illiquidity discount），因为 stETH 在合并之后才能赎回。
  

• 交易者渴望获得质押收益率（目前为 4.0%）。
  

• 一些风险溢价，因为 Lido 拥有基于以太坊质押的智能合约和治理。
  

现在购买 stETH 并在合并后取回 ETH，这个操作值不值得完全取决于个人评估。

实际上，价格由边际卖家或买家决定，Curve 的主要流动性池子中只有价值 12 亿美元的 stETH 和 ETH。以大约 2 亿美元的价格出售 stETH 换取 ETH，而另一边没有买家接盘，这将基本上打破 Curve AMM 功能并导致 stETH 价格大幅降低。

Curve 的工作原理是将两种资产的数量放在一个池中，交易者可以出售这些资产。但由于卖方大，池子变得不平衡。一个不平衡的池意味着其中一种资产，本文中是指 stETH，变得越来越缺乏流动性。因此，由于没有足够的 ETH 流动性来兑现当前价格的 stETH 卖单，因此它会变得更难卖出。

谁在抛售导致 stETH 价格下跌，为什么？

近日，一个著名的实体向 ETH 出售了近 1 亿美元的 stETH。由于不可能确切知道身份，我也不想胡乱猜测——我们假定这个实体为“Alamo Research”。

当谈到银行挤兑时，有一些常见的“嫌疑人”，会被认为总是早一步行动。最初的下跌始于 UST 脱钩事件，当时另一位参与者，我们假设为“Jumping Capital”，将 5100 万美元的 stETH 抛给 ETH 和 UST，以捍卫 1 美元的价格。

卖方也可能是像 Celsius 这样更大的持有者，他们必须出售他们的 stETH 来为他们的客户支付 ETH 提款。很难说他们的处境到底有多糟糕，但在我与之交谈过的人中，有一种合理的担心，他们会用尽资金——要么是现在出售，要么是抢占先机。

从数据来看，在 100-1,000 stETH 范围内有不少逢低买入者，但到目前为止，几乎所有高于 1,000 stETH 的交易都是卖家。

谁被套住了？谁买入？

有两组 stETH 持有者似乎处于危险之中：

• 像 Celsius 这样的实体必须将 stETH 出售给 ETH 以支付客户提款（价格越来越差）。
  

• 加杠杆的流动性挖矿者（例如Instadapp Lite 保险库），级联清算将开始接近 0.85。
  

很难知道有多少麻烦，例如Instadapp 金库。用户可以强制自己去杠杆化并支付 15% 的罚款（过去几个小时内已经多次调用该功能）。以前，Instadapp 团队能够借用 USDC 来覆盖金库，并且可以多次这样做以降低清算量。

stETH 清算价格

对于长期持有 ETH 多头的人来说，目前的情况是一个有趣的困境和机会。

目前的市场情绪很差，似乎有不小的级联清算风险，导致继续将 stETH 价格推低（理论上，达到 0.65 范围）。等待这个机会是有道理的，因为套利是如此简单——随着以太坊合并和提款的可见性增加，只要没有灾难性的事情发生，stETH 的价格仍会保持的很好。

问题是何时进入 stETH 头寸。

现在购买最多只能“赚取”几个百分点，而等待或许能抓住更好的机会（例如 0.70 到 0.98 ）。大幅下跌可能是先行者，因为如果一个人看好 ETH，那么以折扣价购买 stETH 是您可以想象的最简单的明智决定。

如果你不打算出售你的 ETH，那么合并不会发生并且赎回永远不可能实现，这相当于整个市场十分糟糕，以至于 ETH 无论如何都不值钱。

唯一的问题是：买家什么时候入场？

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